La term sheet expliquée ligne par ligne pour fondateurs

Un VC vient de vous envoyer une term sheet pour votre Seed. Six pages, soixante mots-clés que vous n'avez jamais croisés, des chiffres en bas de page qui ont l'air innocents mais qui ne le sont pas. Vous avez 5 jours pour signer ou rendre la main.

C'est le moment le plus important du tour. Une mauvaise clause dans une term sheet vous coûtera 5 à 30% de valorisation effective lors d'un exit, ou pire, vous fera perdre le contrôle de votre boîte.

Ce guide décode chaque section, avec les variantes, ce qui est négociable, et les pièges classiques. Si vous êtes en train de signer une term sheet en ce moment et que vous voulez quelqu'un qui négocie avec vous, on a 8 boutiques fundraising et 3 avocats spécialisés sur Staack. Lancer mon brief 5 min.

C'est quoi une term sheet exactement

Une term sheet (lettre d'intention en français) est un document non-contraignant qui fixe les grandes lignes d'un investissement. Elle précise la valorisation, le montant levé, les conditions principales, le calendrier.

Non-contraignante mais structurante. Une term sheet n'est pas un engagement légal de financer. Le VC peut se retirer pendant la due diligence. Mais en pratique, 95% des term sheets signées aboutissent à un investissement. Les clauses fixées en term sheet sont reportées telles quelles dans le pacte d'actionnaires (SHA) et le statut, qui eux sont contraignants. Donc ce qu'on signe en term sheet, on le subit pendant 5 à 10 ans.

Durée typique : 2 à 4 semaines entre signature de la term sheet et closing. Pendant ce délai : due diligence, rédaction des contrats définitifs, KYC, paperwork.

Exclusivité. La term sheet contient quasi toujours une clause d'exclusivité (30 à 60 jours) qui vous empêche de discuter avec d'autres VC. Vous êtes coincé avec celui qui vous a fait l'offre tant que cette période court. Ce qui rend le moment de la signature critique.

Section 1 : valorisation et montant

C'est la partie qui retient le plus l'attention, et c'est normal. Mais ce n'est pas la plus importante.

Valorisation pré-money : valeur de votre boîte avant l'injection des fonds. Si le VC investit 1M€ à une valo pré-money de 4M€, votre boîte est valorisée 5M€ post-money. Le VC détient 1/5 = 20%.

Valorisation post-money : pré-money + montant levé. Toujours plus élevée que la pré-money, parfois cité à la place par confusion ou par marketing du VC. Toujours clarifier sur quelle base on parle.

Dilution : pourcentage de la cap table que prend le nouvel investisseur. Standard en Seed : 15 à 25%. En Série A : 15 à 22%. Au delà de 25% en un tour, vous avez probablement été mal négocié ou bien la boîte avait peu d'alternatives.

Pool d'option : nombre d'actions réservées pour les futurs employés via BSPCE. Le pool est généralement créé avant l'investissement (pré-money), ce qui dilue les fondateurs et pas les investisseurs. Standard : 8 à 15% post-money pour le tour. Si le VC demande un pool de 20% à votre seed, c'est une diminution déguisée de votre valorisation.

Piège classique. Le VC vous propose "valorisation 6M€, je mets 1.5M€". Vous calculez 20% dilution. Mais en regardant le détail, vous voyez "création d'un pool d'options de 15% au pré-money". Du coup la dilution réelle des fondateurs est de 32% au lieu de 20%. Toujours vérifier où le pool est créé.

Section 2 : type d'actions

Le VC investit en général en actions de préférence (Series A Preferred, Series Seed Preferred, etc.). Ces actions ont des droits supplémentaires par rapport aux actions ordinaires des fondateurs.

Préférence de liquidation. C'est la clause la plus importante après la valorisation. En cas de cession ou liquidation, le VC récupère sa mise avant les actionnaires ordinaires (fondateurs et BSPCE).

Liquidation preference 1x non-participating. Standard du marché. Le VC récupère son investissement, le reste est partagé au prorata. Exemple : VC met 1M€ pour 20%, exit à 5M€. Le VC récupère 1M€ (préférence) ou 1M€ (20% de 5M€), il prend le plus élevé soit 1M€. Les fondateurs partagent 4M€.

Liquidation preference 1x participating. Le VC récupère sa mise, ET en plus participe au partage du reste au prorata. Plus défavorable aux fondateurs. Sur le même exemple : VC récupère 1M€ + 20% des 4M€ restants soit 1.8M€. Fondateurs partagent 3.2M€.

Liquidation preference 2x ou 3x. Le VC récupère 2 ou 3 fois sa mise avant tout partage. Très défavorable. Pratiqué en down round ou avec des VC très agressifs. À éviter si possible.

Cas concret défavorable. VC met 5M€ avec liquidation 2x participating en Série A. Exit modeste à 12M€. VC récupère 10M€ (préférence) + sa quote-part du reste de 2M€. Si le VC détient 25%, il prend 10.5M€. Les fondateurs et autres actionnaires se partagent 1.5M€. Vous avez "exité à 12M€" mais vous ressortez avec presque rien.

Conseil de négociation : visez 1x non-participating. Acceptez 1x participating si la valorisation est très bonne. Refusez 2x ou plus sauf situation extrême.

Section 3 : anti-dilution

Protège l'investisseur si vous levez plus tard à une valorisation inférieure (down round).

Full ratchet. Mécanisme le plus brutal. Si vous faites un down round, l'investisseur se voit attribuer des actions supplémentaires pour ramener sa valeur de souscription au prix du down round. Catastrophique en cas de pivot ou de levée difficile. À éviter.

Weighted average broad-based. Mécanisme standard et raisonnable. Calcul pondéré qui ajuste partiellement le prix pour refléter le down round, mais sans matraquer les fondateurs. C'est ce qu'on signe en général en France pour les VC raisonnables.

Weighted average narrow-based. Variante un peu plus défavorable aux fondateurs, mais acceptable.

Conseil de négociation : exigez weighted average broad-based. Refusez le full ratchet.

Section 4 : gouvernance

Board composition. Combien de sièges au board, qui les détient. Standard en Seed : 3 à 5 sièges. Fondateurs : 1 à 2 sièges. VC : 1 siège. Membre indépendant : 1 siège (souvent ajouté en Série A).

Veto rights / matières réservées. Liste des décisions qui nécessitent l'accord du VC : nouvelle levée, vente de la société, modification des statuts, recrutement ou licenciement C-level, signature de contrats au-delà d'un seuil. La liste type fait 10 à 25 points. Beaucoup ne sont jamais utilisés mais peuvent bloquer une décision urgente.

Information rights. Le VC reçoit reporting mensuel ou trimestriel : P&L, cash, KPIs, plans d'embauche. Standard et non-négociable.

Drag-along right. Si la majorité des actionnaires (incluant le VC) vote la vente de la société, les minoritaires doivent suivre. Permet d'éviter qu'un actionnaire fondateur bloque une cession favorable. Standard. À cadrer pour ne pas pouvoir forcer une cession très défavorable.

Tag-along right. Si un fondateur veut vendre ses actions, le VC peut vendre dans les mêmes conditions. Empêche les fondateurs de se cash-out en douce.

Section 5 : vesting des fondateurs

C'est la clause qui surprend le plus les fondateurs. Vos actions, vous croyiez les avoir. Le VC vous demande de les mettre en vesting.

Reverse vesting. Les actions des fondateurs sont soumises à un vesting de 3 à 4 ans avec cliff d'1 an. Si vous quittez la société, vous perdez les actions non encore vestées. Standard américain qui s'est largement répandu en France pour les Seed et Série A.

Vesting acceleration. Conditions où le vesting est accéléré. Single trigger : accélération en cas de cession de la société. Double trigger : accélération en cas de cession + licenciement post-cession. Le double trigger est le standard demandé par les VC.

Pourquoi les fondateurs acceptent. Parce que le VC veut vous garder dans la boîte 4 ans. Si vous partez après 6 mois, il ne veut pas que vous gardiez 30% de la cap table. Logique pour le VC, parfois difficile à avaler pour le fondateur.

Conseil de négociation. Acceptez le reverse vesting, c'est devenu un standard. Négociez sur :

  • La durée (3 ans plutôt que 4 si vous avez du levier)
  • Le cliff (6 mois au lieu de 12 si vous êtes là depuis longtemps)
  • Le crédit d'ancienneté (si vous avez créé la boîte il y a 3 ans, comptez-le)
  • L'accélération double trigger (toujours négocier)

Section 6 : protections additionnelles

Pre-emption right (droit préférentiel de souscription). Le VC a le droit de participer aux futures levées au prorata de sa participation. Empêche sa dilution forcée. Standard.

Right of first refusal. Si un fondateur veut vendre ses actions, il doit les proposer d'abord au VC qui peut les racheter aux mêmes conditions. Standard.

No-shop / exclusivité. Pendant 30 à 60 jours, vous ne pouvez pas négocier avec d'autres VC. Vous êtes coincé.

Reps and warranties. Vous garantissez que la situation décrite est vraie (pas de litige caché, pas de dette cachée, propriété IP claire, etc.). Standard. À ne pas signer à la légère, ces clauses peuvent vous coûter cher si elles sont violées.

Les pièges classiques à éviter

Liquidation preference participating mal cachée. Vérifiez la mention "non-participating" explicitement. Sinon par défaut c'est participating.

Anti-dilution full ratchet. Toujours exiger weighted average broad-based. Le full ratchet vous transforme un down round en cauchemar.

Pool d'options dilution pré-money. Le pool d'options doit être créé au post-money idéalement, ou en partage entre fondateurs et investisseurs. Sinon vous payez seul une dilution qui sert le VC.

Reverse vesting sans accélération. Toujours négocier l'accélération double trigger. Sinon vous risquez de vous faire virer post-cession et perdre 80% de vos actions.

Matières réservées trop larges. Si la liste fait 35 points, vous êtes paralysé pour toute décision. Négociez pour réduire à 10-15 décisions vraiment majeures.

Tag-along sans seuil. Le tag-along devrait s'activer au-dessus d'un seuil de cession (5 ou 10% du capital). Sans seuil, toute cession personnelle de fondateur déclenche le droit.

Drag-along à seuil bas. Le drag-along devrait nécessiter une majorité forte (66 ou 75%) et un prix minimum (par exemple, supérieur au prix d'entrée du VC). Sans ces garde-fous, le VC peut forcer une vente très défavorable.

Négocier sa term sheet : la méthode

Étape 1 : faites tourner plusieurs term sheets en parallèle. Le seul vrai levier de négociation, c'est avoir des alternatives. Une term sheet seule = négociation faible. Trois term sheets en parallèle = négociation forte.

Étape 2 : identifiez les 3 points critiques pour vous. La valorisation, oui, mais aussi peut-être la liquidation preference, le vesting, ou la gouvernance. Vous ne pouvez pas tout gagner. Choisissez où vous concentrez votre énergie.

Étape 3 : prenez un avocat startup ET un leveur (ou advisor). L'avocat connaît les clauses, le leveur connaît les benchmarks de marché. Les deux sont nécessaires pour négocier intelligent. Honoraires totaux : 8 à 20k€ sur un Seed, 15 à 40k€ sur une Série A. Largement rentabilisé sur 1 ou 2 clauses bien négociées.

Étape 4 : négociez par écrit, jamais par téléphone. Chaque modification dans une term sheet doit être tracée par email ou commenté dans le PDF. Évite les malentendus et les "j'avais cru comprendre que".

Étape 5 : ne signez pas dans l'urgence. Si le VC vous met la pression sur 48h pour signer, c'est un signal qu'il y a un truc à regarder de près.

Questions fréquentes

Combien de temps entre term sheet et virement ?

2 à 4 semaines en France. Plus si la due diligence révèle des problèmes ou si la rédaction des contrats traîne.

On peut négocier la valorisation après term sheet signée ?

Théoriquement non, la valorisation est fixée. En pratique, si la due diligence révèle des éléments négatifs (sous-performance, dette cachée), le VC peut renégocier à la baisse. À l'inverse, vous ne pouvez pas renégocier à la hausse.

Que faire si on a une term sheet pas terrible et pas d'alternative ?

Trois options. Option 1 : signer et accepter les conditions, en se concentrant sur l'exécution. Option 2 : retravailler la levée avec un leveur expérimenté pour faire venir 2-3 autres VC en parallèle (compte 3 à 6 mois additionnels). Option 3 : pivoter vers du non-dilutif (BPI, dette convertible, bridge BA) pour gagner du temps avant un meilleur tour.

Et les SAFE ?

Les Simple Agreement for Future Equity sont une forme simplifiée de note convertible, utilisée surtout en pré-seed et seed early aux US. Moins courante en France où on préfère les BSA AIR (Bons de Souscription d'Actions à l'Innovation et la Recherche). Les SAFE ont leur propre vocabulaire (valuation cap, discount, MFN clause) qui mérite un guide à part.

Pour aller plus loin

Mis à jour mars 2026. Les standards de marché évoluent, vérifiez auprès d'un avocat ou d'un leveur de fonds à jour avant de signer.

Ressources officielles